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受手机、个人电脑等消费电子周期性景气滑坡的影响，2022年前三季度，三环集团（300408.SZ）的营业收入同比降幅超过10％，固定资产周转率也在下降，业内预计消费电子供应链的库存调整可能持续到2023年上半年。自2020年起，三环集团计划对MLCC扩产，新增产能达5倍，2022年上半年，相关项目的产能释放及效益低于预期。

上市公司总资产中的货币资金及交易性金融资产占比超过40％，流动性充足，以陶瓷基片、陶瓷封装基座为代表的半导体部件业务恢复增长。公司研发投入力度高于同行，新产品的开发及技术的提升有助于开拓市场，平抑下游周期性波动导致的不利影响。

需求不振毛利率收缩

2022 年前三季度，三环集团实现营业收入39.54亿元，较上年同期减少13.79％；实现归属于上市公司股东的净利润12.43亿元，同比下降27.19％，其中三季度单季收入同比减少38.03％，扣非归母净利润下降60.55％。前三季度，公司的综合毛利率为44.81％，达到历史低位，存货周转天数为241天，处于历史高位。从半年报披露的产品类别来看，半导体部件、“电子元件及材料”两类产品的毛利率收缩较大，分别较上年同期减少了9.80个百分点和4.35个百分点。

三环集团生产所需原材料主要为氧化锆粉、氧化铝粉、金属复合带、钢带、铜线、氧化钪粉等。2020年以来，大宗商品开启新一轮上行周期，氧化锆、铜和钢材的价格曾一度翻倍；氧化铝每吨价格在2021年10月曾冲高至4119元；受锆英砂矿的供应紧缺影响，氧化锆的价格则居高不下。不过进入2022年，上述原材料的价格曲线震荡走低，与上年同期处于同一价格区间。虽然2022年2月，多家锆产品生产企业发出涨价通知，但前三季度国内电熔氧化锆市场主流报价在每吨4万元左右徘徊，并未持续上涨。综合来看，2022年前三季度，相关原材料的价格波动并不显著，不足以成为公司产品毛利率下滑的主要原因。

2022 年以来，下游消费电子出货量持续低迷，第三季度，全球智能手机出货量同比下降9％至2.98亿部，全球个人电脑出货量同比下降15.5％至7110万台，下游需求疲软成为三环集团毛利率下滑的重要原因。电子被动元件具有明显的周期性，2019年被动元器件处于去库存阶段，产品价格大幅下降，经过约一年的调整，该年三季度末基本完成库存去化，四季度进入补库存阶段，价格开始反弹。2020年，5G换机潮、新能源汽车放量以及疫情带动居家办公需求，被动元器件迎来新一轮景气周期，行业库存随之渐渐累积，2021年四季度起，手机、个人电脑等消费电子以及家电市场需求开始饱和，伴随疫情对于东南亚产能的影响逐渐消除，供给端新增产能释放，行业再次进入下行周期。

历史上，三环集团的毛利率持续高于海外同行，公司2021年的毛利率为48.75％，TDK的毛利率为29.6％，太阳诱电的毛利率为33.06％，国巨的毛利率为40.36％，村田的毛利率为42.38％。即便2022年前三季度三环集团的毛利率有所降低，但仍高于上述公司，这样的高毛利率优势未来能否继续保持有待观察。与上年同期相比，三环集团2022年前三季度的毛利率下降6.73个百分点，在A股同类公司中偏高，法拉电子和顺络电子毛利率分别降低了4.18个和3.05个百分点。

2022 年第三季度，三环集团的收入同比下滑38.03％，环比下滑28.96％，在终端市场需求低迷的情况下，国巨和其他被动元件供应商的客户订单继续放缓。据报道，第三季度，以国巨为代表的制造商产能利用率降至50％-60％，业内预计消费电子供应链的库存调整可能持续到2023年上半年，MLCC和贴片电阻的产能利用率及平均售价或仍将持续面临下行压力。

MLCC产能扩张遇冷

2022 年三季度末，三环集团固定资产规模为42.71亿元，占资产总额的22.68％，在建工程为12.90亿元；货币资金为54.62亿元，占资产总额的29.01％；交易性金融资产为27.78亿元，占资产总额的14.75％。公司账面资金宽裕，资产负债率仅为10.73％。2022年前三季度，公司的固定资产周转率为0.92次，较上年同期的1.61次明显下降。

近年来公司大规模扩产，2020年和2021年，三环集团分别通过非公开发行募集资金净额21.54亿元和38.80亿元，其中拟投入5G通信用高品质多层片式陶瓷电容器扩产技术改造项目18.74亿元、半导体芯片封装用陶瓷劈刀产业化项目2.80亿元，计划于第二年分别达到设计产能的55％和53.33％，第三年完全达产；拟投入高容量系列多层片式陶瓷电容器扩产项目37.50亿元，计划于第一年投产并达到设计产能的20％，第二年达到设计产能的60％，第三年完全达产。

多层片式陶瓷电容器即MLCC，2021年全球市场规模1148亿元，半数以上应用于手机，村田、三星电机和太阳诱电占据了全球70％以上的MLCC市场份额，日韩厂商凭借技术优势生产小尺寸、高电容值的产品占据高端MLCC市场。2020年，村田月产能达到1200亿只，2021年11月和2022年3月，村田分别投资约120亿日元新建厂房扩张产能，龙头地位稳固。2021年，中国MLCC市场规模约为483.5亿元，MLCC进口量为3.45万亿颗，同比增长12％，出口量为2.02万亿颗，同比增长23.9％。

三环集团2020年上半年销售MLCC共560亿只，5G技改项目和高容量系列的MLCC产能规划为2400亿只和3000亿只，占中国进出口总量的比例不及10％。

三环集团的扩产并非一帆风顺，2022年上半年末，5G技改项目投资进度为71.67％，上半年实现效益3077万元；陶瓷劈刀投资进度为86.27％，上半年实现效益2795万元；高容量系列投资进度为6.42％，未达计划进度，主要是受疫情、消费电子等下游需求不稳定以及宏观环境等影响。5G技改项目的效益低于计划效益，以55％的产能释放比例计算，2022年该项目的预期净利润理论上应达到2.10亿元。

技术方面，三环集团2020年在MLCC介质材料配方、导电浆料、产品设计、工艺装置及设备技术等方面拥有10项核心授权专利，包含发明专利4项；相比之下，鸿远电子2020年拥有专利总计83项，包含当年新取得专利11项。

为了向高端MLCC突破，三环集团的研发投入处于行业较高水平，2022年前三季度研发费用占营业总收入的比例为8.50％。

三环集团账面宽裕的资金以及走低的固定资产周转率暗示着市场扩张并非一蹴而就，前三季度，公司提高了管理费用，占营业收入的比例从上年同期的5.73％增加至7.61％。

光通信及半导体部件毛利额微降

2022 年上半年，三环集团半导体部件的毛利额由上年同期的2.10亿元下滑至1.97亿元，通信部件的毛利额由上年同期的4.47亿元下滑至4.28亿元，从收入规模来看，半导体部件较上年同期增长22.71％，通信部件的收入与上年同期基本持平。通信部件主要包括光纤陶瓷插芯及套筒、陶瓷手机后盖等，5G手机对电磁屏蔽性的要求高，陶瓷手机后盖在终端厂商的高端机型中配置较多，陶瓷手机后盖产品受手机市场的周期性波动影响，国内5G手机2022年1-8月出货量为1.38亿部，同比下降17.9％。

光纤陶瓷插芯及套筒是光纤连接器的重要组件，该产品市场尚未饱和，下游客户是光通信设备生产厂商，国内终端客户主要是电信、移动和联通三大运营商。光纤到户、通信基站及数据中心是光纤连接器及其陶瓷插芯的最大市场，据观察，2022年前三季度，国内光纤光缆低效产能已退出，历史库存消化完毕，供求关系趋向紧平衡，相关厂商的盈利有所反弹。据统计，2021年末中国在用数据中心机架规模达到520万架，到2025年末标准机架数累计将超过723万架。

截至2022年8月末，中国5G基站总数达210.2万个，券商预计2025年国内5G基站数量将达到364万个。经历了光纤到户的高速增长期后，光纤连接器配套组件在数据中心和5G基站建设的推动下仍存增量空间。

大尺寸陶瓷基板是大功率lGBT、高绝缘要求半导体器件封装、大功率LED灯、紫外灯及厚膜集成电路板用衬底板，LED行业曾在2018-2020年陷入低迷，三环集团的半导体部件业务在2017年曾出现高增长，2018-2020年走过低谷期，2021年收入规模再次突破，通过扩充品类，三环集团恢复了半导体部件业务的收入增长。公司历史上曾布局固体氧化物燃料电池相关产品，后期没有继续扩大投入，但保留了研发项目，这些尝试给公司带来平抑周期波动的机会。

本文源自证券市场周刊

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